MARKT UND MANAGEMENT
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1|2019
Bilanz- und Steuerwissen –
Aktuelles aus den Prüfungsorganisationen des GdW
Unternehmensbewertung (Teil 3):
Besonderheiten bei Wohnungsunternehmen
Die ersten beiden Teile der 3-teiligen Serie zur Unternehmensbewertung haben die Prognoserechnung,
die Kapitalisierung der Ertrags- bzw. Zahlungsüberschüsse und die Plausibilisierung des rechnerisch
ermittelten Unternehmenswertes anhand vergleichender Marktpreise dargestellt. Teil 3 stellt alternative
Bewertungsmethoden zur Unternehmensbewertung von Immobilienunternehmen vor.
Der Preis für Unternehmen und für Unterneh-
mensanteile bildet sich auf freien Märkten aus
Angebot und Nachfrage. Er wird wesentlich von
der Nutzenschätzung der jeweiligen Käufer und
Verkäufer bestimmt und kann je nach demmen-
genmäßigen Verhältnis zwischen Angebot und
Nachfrage sowie den Einflussmöglichkeiten der
Unternehmenseigner auf die Unternehmenspo-
litik mehr oder weniger stark von dem Wert des
gesamten Unternehmens oder dem quotalen An-
teil am Unternehmensgesamtwert abweichen.
Die im IDW Standard S1 dargestellten Grund-
sätze zur Durchführung von Unternehmens-
bewertungen beschreiben die grundlegende
Systematik bei der Ermittlung von Unterneh-
menswerten. Dies gilt grundsätzlich auch für
Immobilienunternehmen.
Systematisierung von Verfahren
zur Unternehmensbewertung
Folgende Verfahren zur Bewertung von Unter-
nehmen (vgl. Abb. 1) lassen sich differenzieren:
• Gesamtbewertungsverfahren
Das Unternehmen wird als Ganzes betrachtet.
Die Verfahren basieren auf dem Kapitalwert-
kalkül oder auf Marktdaten. Die an die Anteils-
eigner fließenden finanziellen Überschüsse
bestimmen den Unternehmenswert.
WP Christian Gebhardt
Referatsleiter Betriebswirtschaft,
Rechnungslegung und Förderung
GdW
Vorstand GdW Revision AG
Berlin
ABB. 1: BEWERTUNGSVERFAHREN
Gesamtbewertungsverfahren
Mischverfahren
Einzelbewertungs-
verfahren
Bewertungsverfahren
Ertrags-
wertver-
fahren
DCF-
Verfahren
Vergleichs-
wertver-
fahren
Substanz-
wert
Liquidati-
onswert
Mittel-
wert-
verfahren
Über-
gewinn-
verfahren
Net Asset
Value
Quelle: GdW, Abb. in Anlehnung an Mandl/Rabel
Unternehmensbewertung, S. 30
Fondsgesellschaften zwingend vor. Auch in der
Unternehmensberichterstattung von kapital-
marktorientierten Immobilienunternehmen und
bei Analysten wird der NAV verwendet.
Konzeption des NAV
Beim NAV erfolgt eine Gegenüberstellung von zu
Zeitwerten bewerteten Vermögen und Schulden.
Als Differenzbetrag ergibt sich das bewertete Ei-
genkapital des Immobilienunternehmens. Hinter-
grund dieser Ermittlung ist die Überlegung, dass
das bewertete Eigenkapital der Unternehmung
dem Preis für das Unternehmen entspricht.
Definition des NAV
Der NAV ist nicht einheitlich definiert. In der Praxis
sind verschiedene Formen des NAV anzutreffen, die
u.a. die latenten Steuern auf die stillen Reserven
berücksichtigen – z.B. NNNAV (Triple NAV) nach
EPRA (European Public Real Estate Association).
Ermittlung des NAV
Die Ermittlung der Verkehrswerte beim NAV er-
folgt auf der Grundlage des Ertragswertverfahrens
• Einzelbewertungsverfahren
Der Ansatz einzelner Wertpositionen in Bilanz
und Inventar wird betrachtet. Die Verfahren ba-
sieren auf der Annahme der Liquidation oder des
Nachbaus eines Unternehmens.
• Mischverfahren
Einzel- und Gesamtbewertungsverfahren bil-
den die Grundlage. Es erfolgt eine Gewichtung
von Substanzwert und Ertragswert.
Ungeachtet dessen fällt in der Praxis bei der
Bewertung von Immobilienunternehmen regel-
mäßig der Begriff des NAV (Net Asset Value).
Hierbei wird unterstellt, dass der Unternehmens-
wert wesentlich durch die Summe der einzelnen
Immobilienwerte dominiert wird. Das Invest-
mentgesetz schreibt den NAV zur Bewertung von
WP/StB Andreas Pritschet
Mitglied des Vorstands
VdW Bayern
München
