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Unternehmensbewertung und Unternehmenssteuerreform 2008 / 2009
Dividendenmenge dank geringerer Unter–
nehmenssteuern erhält (insofern haben wir
einen positiven Dividendeneffekt, aber ei–
nen negativen Steuersatzeftekt),
• er sich in der Rolle des Obligationärs künftig
besser steht, was den (negativen) Tax
Shield-Effekt TS 4 unmittelbar verbessert.
Die Berechnungsformeln für die in Abb. 6 an–
hand der Beispieldaten bestimmten Tax Shields
sind in Abb. 7 zusammengefasst. Ihre Herlei-
mals zusammengetragen. Für schuldenfreie
Unternehmen (hier; A) sind die Veränderungen
auf der privaten Investorenebene relativ gering
(-1
-14,89 bzw.
-1
-2,2% ggü. Halbeinkünftever–
fahren; vgl. Spalte (3) der Abb. 8). Dagegen
verbessert sich das Nettoeinkommen eines In–
vestors, der als Eigen- und Fremdkapitalgeber
an einem verschuldeten Unternehmen (hier: B)
beteiligt ist, um
-1
-73,63 bzw. um -(-10,2% ge–
genüber dem bisherigen Steuersystem. Bei
mensteuersatz anzuwenden sind.
Beim Tax-CAPM wurde bislang teilweise die
Annahme gesetzt, dass die (unveränderte)
Marktrendite lediglich zur Hälfte demHalbein–
künfteverfahren (HEV) zu unterwerfen ist, da
50% der Rendite aus steuerfreien Kursgewin–
nen resultiert. Vgl. bspw. Henselmann, K/
Kniest, W. (Unternehmensbewertung 2002), S.
306-307 Zu einem abweichenden Vorschlag,
der steuerfreie Kursgewinne ausklammert, vgl.
Tax Shield TS = TS 1 (+50) + TS 2 (+118,69) + TS^3 (+61,17) + TS 4 (-184,63)
:z:
Verschuldung bietet einen...
7
\
Vor tei l
aus der
Gewerbeertragsteuer
i
Vortei l
aus der
Körperschaftsteuer
TS,B 0,5 Bi,,EZ
Vortei l
aus der
Dividendenbesteuerung
(bei leveraged firm wird weniger
..Dividendenmenge" ausgeschüttet)
r S , ß
. v , , ^ l Ä0 , 5 f t , ; ) £ Z
Nachtei l aus der
Zinsbesteuerung
(bei leveraged firm wird mehr
„Zinsmenge" ausgeschüttet)
I
TS,B Bs BZ
TSß
0.5ft,,
,6(0,5a,,
Bs,, ß\B0,5
ft„}
)j
EZ
[0,5i9t„
Bs,,
B
\B0,5
&,;)]B
\B
0,5ft,,)flZ
Ersparnis an Unternehmenssteuern unter Beachtung der
damit ausgelösten Mehrbelastungen an Einkommensteuer
Einkommensteuernachtei l durch
FK-Einsatz im Unternehmen
Abb. 7: Tax Shield-Elfekle im Halbeinkünfteverfahren
tung erfolgt analog zu Abschnitt 2.2. Vergleiche
auch die ausführlichen Darstellungen bei Din-
stuhl, V. (Unternehmensbewertung 2003),
S. 83 ff. oder die Zusammenfassung bei
Henselmann, K./Kniest, W. (Unternehmensbe–
wertung 2002), S. 284-285.
In Abb. 8 sind die Veränderungen entschei–
dender Erfolgs- und Zahlungspositionen noch–
identischen Diskontierungszinssätzen würden
sich hierdurch bereits höhere Unternehmens–
werte ergeben.
Allerdings ist hinsichtlich der Kalkulationszins–
sätze zu beachten, dass in der Welt des Halb–
einkünfteverfahrens ein anderes Tax-CAPM bei
der Bestimmung eines Eigenkapitalkosten–
satzes sowie ein anderer typisierter Einkom-
Ernst, D./Schneider, S./Thielen, B. (Unterneh–
mensbewertung 2006), S. 104-106. Der viel
beachtet IDW-Standard S1 legt sich diesbezüg–
lich nicht definitiv fest. Vgl. IDW (Grundsätze
2005), S. 1321. Im Folgenden gehe ich von
50% steuerfreiem Kursgewinn im Marktport–
folio aus.
Für die Bestimmung des Eigenkapitalkosten-
20
Unternehmen A unverschuldet
Unternehmen B verschuldet
Beispiel zur Zusammensetzung des Tax Shields
-Wene in TEUR -
Steuerreform
208/209 (1)
Halbeinkünfte–
verfahren
(2)
Abweichung
(3)-(1
)-(2)
Steuerreform
208/209 (4)
Halbeinkünfte–
verfahren
(5)
Abweichung
(6)-(4)-(5)
B J U vor Zirtsen und vor Steuern, nach AfA ( EB IT)
- Fremdkapitalzinsen
- J Ü vor Steuern ( EBT )
1.400,0
ODO
1.400,00
1.400,00
ODO
1
.40,00
0,00
0,00
0,00
1.400,00
-5.;/: •-,
90,00 1,40,00
90.00
0,0
ooo
0,00
- Gewerbeertragsteuer
- Korperschaflsteuef
245 OC
-221 65
-280 OC:
-296 40
35,00
73
,85
;0
-160 J 4
•
1V6
1
55,00
26
,38
« J U auf Unternehmensebene » Dividendenzahlung (Vol lausschüttung)
93,45 824,60 108.5 574,66 493,29 81,38
+ Zinseinkunfte
0,00
000
0,00
500,00
500,CX)
0,00
» Einkommen vor Einkommensteuer auf Privatetwne des Investors
• ESt auf Dividenden
- Es t auf Zinsen
933.45
•246 2C
000
4.60
-: 62 24
0,00
108,5
0,00
1,074,66
•161 6-
-131 88
993,29
•91
0,"
-184,63
,37
•60 49
52.75
^Nettoeinkommen auf Privatebene des Investors
687,25 672,36 14,89 791.22
717
,59
73,83
Abb. 8: Vergleich der Erfolgs- und Zahlungsgrößen
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