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von 5,89%.Daraus ergibt sich im Rentenmodell
ein Unternehmensgesamtwert unter Annahme
von Schuldenfreiheit. (Siehe Seite 16)
Wie man an (10) erkennt, ist die Einkommen–
steuer für den Unternehmenswert unter den
getroffenen Annahmen im Rentenmodell letzt–
lich irrelevant.
In Abb. 4 ist ein Beispiel für ein unverschul–
detes Unternehmen A wiedergegeben, das die
Berechnung des Nettoeinkommens für einen
private Investor illustriert: Das EBIT beträgt
1.400,- TEUR. Der Gewerbeertragsteuersatz
wird mit 17,50% (m=0,035 und h=500%) fest–
gelegt. Neben der 15%igen Körperschaft- und
25%igen Einkommensteuer wird ergänzend der
Solidaritätszuschlag mit 5,5% berücksichtigt.
Die für die Unternehmensbewertung letztlich
relevante Dividende bei Vollausschüttung be–
trägt entsprechend dem Zähler von Gleichung
(10) 933,45 TEUR. Greifen wir auf die obigen
Daten zum Eigenkapitalkostensatz entspre–
chend dem CAPM-Ansatz zurück, erhalten wir
einen Zinssatz (vor Einkommensteuer) in Höhe
von 8%. Entsprechend der einfachen ewigen
Rentenformel (10) ergibt sich ein Wert bei
Schuldenfreiheit von rd. 11.668,12 TEUR. Den
gleichen Unternehmenswert für Unternehmen
A der Abb. 1 erhält man, wenn man das Netto–
einkommen (rd. 687,25) mit dem Nach-Ein-
kommensteuer-Eigenkapitalkostensatz (5,89%)
diskontiert.
2.2 Bestimmung des Wertbei –
trages der Unternehmensver–
schuldung
Entsprechend dem APV-Ansatz wird in einem
zweiten Schritt der Wertbeitrag der de facto be–
stehenden Unternehmensverschuldung quanti–
fiziert, der sich aus den veränderten Steuer–
effekten durch die Berücksichtigung von
Fremdkapitalzinsen auf Unternehmens- sowie
auf privater Investorenebene ergibt (sog. Tax
Shield-Eftekte). Um diese Effekte zu bestim–
men, ist ergänzend in Abb. 4 ein operativ iden–
tisches, aber verschuldetes Unternehmen B
wiedergegeben. Die Abweichungen bei den je–
weiligen Steuerzahlungen (Spalte „B - A" in
Abb. 4) zeigen die steuerlichen Veränderungen
für die Aktionärsposition (Tax Shields TS 1 bis
TS 3 in Abb. 4) sowie die steuerliche Auswir–
kung für den Investor, der auch als Obligationär
die Fremdkapitalzinsen von Unternehmen B als
Zinsertrag in seinem Privatvermögen verbucht
(sog. Bruttogewinnhypothese nach Modigliani/
Miller bzw. TS 4 in Abb. 4). Da im Rentenmodell
sowohl der Fremdkapitalbestand als auch der
Fremdkapitalzinssatz konstant gehalten wer–
den, sind die steuedichen Wirkungen eines ver–
schuldeten gegenüber einem unverschuldeten
Unternehmen ausschließlich „zinszahlungsbe–
dingt".
Die Abweichungen bei den Steuerzahlungen
stellen dann, falls positiv, Steuervorteile einer
Fremd- gegenüber einer Eigenfinanzierung dar
von denen die Eigenkapitalgeber der verschul–
deten Firma finanziell profitieren: Über die steu–
erliche Berücksichtigung von Zinsaufwand auf
Unternehmensebene subventioniert der Fiskus
die an die Fremdkapitalgeber zu leistenden
Zinszahlungen Z der „leveraged firm". Diesen
Sachverhalt bilden die Tax Shield-Effekte TS 1
und TS 2 in Abb. 4 ab.
Wenn das Unternehmen B Zinsen zahlt, sinkt
gegenüber dem unverschuldeten Unternehmen
A letztlich die Dividendenmenge an die Eigen–
kapitalgeber. Dieser „Dividendenmengeneftekt"
Be i spi e l zur Zusammensetzung des Tax Sh i e l ds
- Wer te in T E U R -
Unternehmen
A
unverschuldet
Unternehmen
8
verschuldet
Abw-
we i chung
B - A
J U vor Z i nsen , vor Steuern, vor AfA ( EB I TDA )
- Abscfireibungen (AfA)
= J Ü vor Z i nsen und vor Steuern, nacfi AfA ( E B I T )
- Fremdkapitalzinsen
>: J Ü vor s teuern ( E B T )
1.500,00
-100,00
1.400,00
ODO
1.400,00
1.500,00
-100,00
1.400,00
-500,00
900,00
0,00
0,00
0,00
-500,00
-500,00
Berechnung
Gewerbeertragsteuer:
Schritt 1: Höhe des alduellen Zinsaufwandes
Schhtt 2 Eintrag eins Freibetrages (-100 TEUR)
Schntt 3: relevanter Zinsaufwand
Hinzurechnung 25% des relevanten Zinsaufwandes
Bemessungsgrundlage
Gewerbeertragsteuer
0 00
0 00
0.00
0.00
1
400.00
500.00
-100.00
400 00
100 00
1
000.00
-400.00
-Gewerbeertragsteuer
17.50%
= J Ü vor Körpersct iaf tsteuer
-245,00
1.155,00
-175 00
725,00
70 00
-430,00
Berechnung Körperschaftsteuer und Zinsschrankenprüfung
Schritt 1: Maßgeblicher Gewinn
Schhtt 2: Höhe des aktuellen Zinsaufwandes
Schritt 3: Eintrag eines Zins vortrages aus t-1
Schritt
4:
IJberschreitung 1 Mio EUR Freigrenze?
Schritt 5: 30% von EBITDA
Ergebnis: abzugsfähiger Zinsaufwand bei der KSt
Greift die Zinsschranke
(Ja.Nein)?
Bemessungsgnindlage
Körperschaftsteuer
1 400 00
0 00
0 00
Nein'
450 00
0 00
Nein'
1 400 00
900.00
500.00
600.00
Ja'
450.00
450 00
Ja'
950.00
- Körpersctiaftsteuer ( 15% bzw 15.825% mit SoliZuschlag)
15.825%
° Dividendenzaf i lungen = J Ü auf Untemef imensebene
-221,55
933,45
-150,34
574,66
71,21
-358,79
+ Zinseinkünfte
0,00
500 00
500 00
= E i nkommen vor E inkommens teuer auf Pr i vatebene
- E S t auf Dividenden ( 25% bzw 26.375% mit SoliZuschlag)
26.375%
- ES t auf Zinsen ( 25% bzw. 26.375% mit SoliZuscfilaq)
26,375%
933,45
•246.20
0,00
1.074,66
-151,57
-131,88
141,21
9463
-131 88
^Net toeinkommen auf Pr i vatebene des Investors
687,25
791,22
103,97
Hinweis
AUF
T S
TS
2
TS 3
TS
4
TS GESAITLT
Abb,4: Beispieldaten zur Unternehmensbewertung mit dem APV-Ansatz Deutschland ab 2009 für einen privaten Investor in der Rolle des Aktionärs und Obligationärs
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