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CM September / Oktober 2008
sen wird, wird wohl auch nicht gesteuert. Damit
ergibt sich ein großes Risiko, dessen Umfang es
einzuschätzen gilt.
Intangible Ratio
Die Intangible Ratio ist eine Weiterentwicklung
der Markt-Buchwert-Relation. Sie lässt Aussa–
gen über das Risiko einer Fehlsteuerung über
traditionelle Kennzahlen zu und quantifiziert das
bilanzierte Intellectual Capital. Darüber hinaus
drückt sie aus, ob das Unternehmen von einem
gezielten Intellectual Capital Management profi–
tieren kann. Die bereits angeführte Kritik an der
MBR soll dabei Berücksichtigung finden.
IR =
BIV
MW-BW
+
BIV
BIV=
Bilanzierte immaterielle Vermögenswerte
BW=
Buchwert des Eigenkapitals
iWl^=Marktwert It. Marktkapitalisierung oder
Unternehmensbewertung
Die Integration von Mart<twert und Buchwert des
Eigenkapitals in die Formel bildet das Intellectual
Capital als Differenz ab. In einem ersten Schritt
wird das Intellectual Capital aber bereits in der
Formel korrigiert. Der Einbezug des bilanzierten
immateriellen Vermögens imNenner führt zu ei–
ner vollständigen Berücksichtigung des Intellec–
tual Capital. Auf diese Basis wird das bilanzierte
immaterielle Vermögen im Zähler bezogen.
Der
Marktwert,
sofern er durch die Marktkapi–
talisierung bestimmt wird, ist einer stetigen Vo–
latilität des Aktienkurses ausgesetzt. Die Teil–
nehmer am Kapitalmarkt reagieren schnell und
sensibel auf Neuigkeiten. Kurzfristige Überre–
aktionen, die zur Veräußerung von Aktien und
einer negativen Kursentwicklung führen, sind
keine Seltenheit. Fallen solche Kursstürze in
den Zeitraum des Bilanzstichtages, wird die Er–
mittlung des Intellectual Capital negativ beein–
flusst, da auch die Marktkapitalisierung stich–
tagsbezogen ermittelt wird. Eine Verbesserung
kann durch die Verwendung von Durchschnitts–
kursen erreicht werden. Unternehmensspezi–
fisch kommt dabei, auch unter Berücksichti–
gung von Kapitalerhöhungen, Kapitalminde–
rungen und Kursentwicklung, ein mehrmona–
tiger Durchschnitt in Betracht.
Der Buchwert ist mehreren negativen Einflüs–
sen ausgesetzt. Stille Reserven, Bilanzpolitik
und Einsatz verschiedener Bilanzierungsrichtli–
nien erschweren die Ermittlung des Intellectual
Capital und die Vergleichbarkeit mit anderen
Unternehmen und die objektive interne Sicht.
Abhilfe schafft eine Bilanzierung zu Zeitwerten.
Nach einer Bilanzierung der einzelnen Vermö–
gensgegenstände zu Zeitwerten, abzüglich des
Fremdkapitals zum Zeihwert, erhält man das
Eigenkapital zum Zeitwert. Eine solche Bilanz
ist zwar nicht rechnungslegungskonform, für
Managementzwecke aber besser geeignet.
Hier können sowohl die negativen Effekte der
stillen Reserven, der Bilanzpolitik als auch der
Verwendung unterschiedlicher Bilanzierungs–
richtlinien gemindert werden. Allerdings beein–
trächtigt sie die Vergleichbarkeit mit anderen
Unternehmen, da deren Zeitwertbilanz, außer–
halb von Benchmarking-Vereinbarungen, nicht
verfügbar sein dürfte.
Die immateriellen Vermögenswerte des Anla–
gevermögens beinhalten u.a. den Goodwill. Die–
ser kann beträchtliche Dimensionen annehmen.
Im Fall der damaligen DaimlerChrysler AG ste–
hen im Geschäftsbericht 2006 einem Goodwill
von 1,2 Mrd. EUR gerade einmal 0,9 Mrd. EUR
sonstige immaterielle Anlagewerte gegenüber
Dieses Beispiel basiert auf einer Konzernbilanz
gemäß US-GAAR Da am Kapitalmarkt notierte
Unternehmen verpflichtend nach IFRS bzw. US-
GAAP bilanzieren müssen, erübrigt sich hier eine
Anpassung der immateriellen Vermögenswerte
in der Formel, aufgrund des jährlich vorzuneh–
menden Impairment Test. Sollte der zugrunde
liegende Abschluss auf Basis des HGB erstellt
worden sein, wird eine Anpassung des Zählers
um den Betrag des Goodwills empfohlen.
Interpretation des Ergebnisses
Zur besseren Verständlichkeit soll die
Intan–
gible Ratio auf die United Internet AG an–
gewendet
werden. Das Unternehmen ist im
TecDAX gelistet, hat derzeit rund 3.800 Mitar–
beiter und enwirtschaftete in
2006 rund 1,3 Mrd. EUR Um–
satzerlöse. Die Daten wurden
dem Geschäftsbericht 2006
gemäß IFRS entnommen:
Da die United Internet AG nach IFRS bilanziert,
wird der Firmenwert in den immateriellen Ver–
mögenswerten mit berücksichtigt. Nach An–
wendung der Intangible Ratio erhält man ein Er–
gebnis von rund 0,17.
Was sagt dieses Ergebnis aus? Nur 17% des In–
tellectual Capital der United Internet AG sind in
der Bilanz zu finden. Folglich werden auch nur
17% des Intellectual Capital bei einer Steuerung
über traditionelle Kennzahlen berücksichtigt.
Stellt man nun das gesamte bilanzierte Vermö–
gen (819.532 TEUR) dem Intellectual Capital ge–
genüber (2.800.429 TEUR) stellt man fest:
• das Intellectual Capital beträgt mehr als das
Dreifache des bilanzierten Vermögens,
• traditionelle Kennzahlen steuern weniger als
ein Drittel des Vermögens und
• Intellectual Capital ist durchaus der wichtigs–
te Vermögenswert der United Internet AG,
auch wenn dies IFRS nicht abbilden kann.
Aus diesen Eri<enntnissen leiten sich zwei Sicht–
weisen ab. Auf der einen Seite wird ein großes
Risiko eingegangen, falls im Unternehmen das
Intellectual Capital nicht zumindest ansatzweise
gesteuert wird (z.B. mittels Balanced Scorecard).
Andererseits muss es aber auch als Chance ge–
sehen werden, dass das Potential des Unterneh–
mens mit einem adäquaten Intellectual Capital
Management besser genutzt und in Geschäftser–
folg umgesetzt werden kann. Aktuelle Geschäfts–
berichte verschaffen ein Bild über die Vermö–
gens- und Ertragslage eines Unternehmens, in–
formieren aber nicht über die Ursachen des Er–
folgs bzw. Misserfolgs. Als Investor, sowohl
potentiell als auch tatsächlich, wäre es sehr in–
teressant zu wissen, wie die United Internet AG
gesteuert wird. Die Intangible Ratio drückt aber
auch aus, insbesondere bei Abschlüssen nach
IFRS und US-GAAP wie erfolgreich das Unter–
nehmen bei der Umwandlung von Human Capital
und Structural Capital in rechtlich geschütztes
Innovation Capital ist. Dies führt ebenfalls zu ei–
ner Erhöhung des Ergebnisses, da Aufwen–
dungen aktiviert werden können.
Immater iel le Ve rmögenswe r t e :
F i rmenwer t e :
Buchwe r t de s E igenkapi ta l s :
Marktkapi tal isierung z. 31.12.06:
147.370 T E U R
373.687 T E U R
335.015 T E U R
3.135.445 T E U R
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