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CM Controller magazin 4/06 - Niels A. Anspach / Dietger Mainz
Jahr
Cash-Flow
DCF
CFROI
0
-700
-700
- 1 0 0%
1
169
155
2 4%
2
172
145
2 5%
3
176
136
2 5%
4
179
127
2 6%
5
183
119
2 6%
6
187
111
2 7%
7
190
104
2 7%
8
194
97
2 8%
9
198
91
2 8%
10
2 0 2
8 5
2 9%
11
2 0 6
80
2 9%
12
2 1 0
7 5
3 0%
13
2 1 4
7 0
3 1%
14
2 1 9
6 5
3 1%
15
2 2 3
61
3 2%
End
1 014
278
145%
NPV
1.100
mö g e n s e ndwe r t
m i t d e m Bar–
we r t un t e r Be–
r ü c k s i c h t i g u n g
d e r
e n t s p r e –
c h e n d e n
Ab -
b z w .
Auf-
z i n s u n g ü b e r –
e i n .
D i e VOFI -Me -
t h o d e g e s t a t t e t
e i n e
b e s s e r e
u n d e x a k t e r e
B e r e c h n u n g
d e r P e r i o d e n -
C a s h - F l o w s
d u r c h d i e Dar–
s t e l l u n g r e a –
l i s t i s c h e r Ent –
w i c k l u n g e n i n
j e d e m jähr . Übe r d i e s o e rmi t t e l t e n Cash-
F l ows u n d d e r e n Ab z i n s u n g kann de r
Barwe r t (NPV), de r d e n We r t s t a nd h e u t e
d a r s t e l l t , d e n d a s U n t e r n e h m e n b e i
We i t e r b e t r e i bung b i s z u m Ende de r Le–
b e n s d a u e r e r w i r t s c h a f t e n wü r d e , b e –
s t i mm t we r d e n .
Di e s s c h l i e ß t M a ß n a h m e n zur Unt erha l –
t un g , I nv e s t i t i on e n z u m We i t e rbe t r i eb ,
M a ß n a h m e n z u m Abr i s s d e r G e b ä u d e
e t c . s o w i e d e n FMV Real Es tat e d e s Gm nd-
s t ü c k s a m End e de r L e b e n s d a u e r e i n .
Um all d i e s e Fakt oren e i n f l i eßen zu las –
s e n , m u s s m a n s i ch de r Me t h o d e de r
VOFI b e d i e n e n , w i e im s p ä t e r f o l g e nd e n
Be i spi e l deu t l i ch wi rd. Somi t b e d i e n t m a n
s i c h d e r Da r s t e l l ung s f o rm de r VOFI-Me-
t h o d e , u m d i e d a n n e rmi t t e l t e n Ca s h
F l ows a u s Gr ünd e n de r Verg l e i chbarke i t
auf e i n e n Ba rwe r t S t a nd h e u t e a b z u -
z i n s e n u n d e i n de t a i l l i e r t e s Ein- u n d Aus –
z a h l u n g s s c h e m a v o r w e i s e n z u k ö n n e n .
Ha t m a n n u n d e n NPV für d e n Käufer
e rmi t t e l t , gilt e s im Zu g e e i ne r Verkaufs–
v e r h a n d l u n g , d i e P r e i s u n t e r g r e n z e a u s
S i c h t d e s Ve r k ä u f e r s zu e rmi t t e l n . Di e s
b e d i n g t d i e K e n n t n i s ü b e r e i n e Op p o r –
t u n i t ä t d e r I n v e s t i t i o n . Die Kenntn i s übe r
d i e Ve r z i n s ung d i e s e r Oppo r t un i t ä t ist
v o n e n t s c h e i d e n d e r B e d e u t u n g , da de r
Verkauf spre i s d u r c h a u s un t e r d e m o b e n
b e r e c h n e t e n NPV l i e g e n kann , w e n n de r
Barwe r t de r I nv e s t i t i on s a l t e r na t i v e d a n n
w i e d e r um g r ö ß e r ist a l s d e r NPV de r
We i t e r b e t r e i bung . Gibt e s z u m Be i sp i e l
e i n Out l e t mi t e i n e m NPV d e r Wei ter–
b e t r e i b u n g v o n 1 . 1 1 0 T € ( B r u t t o -
i n v e s t i t i o n s b a s i s e b e n s o 1 . 1 0 0 T € ) u n d
700 T€ Investment
1.100 T€ Investment
Jahr
Cash-Flow
DCF
0
-1 100
-1.100
- 100%
1
2 2 9
2 1 0
2 1%
2
2 3 4
197
2 1%
3
2 3 8
184
2 2%
4
2 4 3
172
2 2%
5
2 4 8
161
2 3%
6
2 5 3
151
2 3%
7
2 5 8
141
2 3%
8
2 6 3
132
2 4%
9
2 6 8
124
2 4%
10
2 7 4
116
2 5%
11
2 7 9
108
2 5%
12
2 8 5
101
2 6%
13
2 9 0
9 5
2 6%
14
2 9 6
8 9
2 7%
15
302
8 3
2 7%
End
1 593
4 3 7
145%
N
PV
1.400
Abb. 1: Cash-Flows für zwei Beispielinvestments
e i n e I nv e s t i t i on s a l t e rna t i v e , d i e be i ei–
n e m I n v e s tme n t v o n 7 0 0 T € e i n e n NPV
v o n g r ö ß e r 1 . 1 0 0 T € e r w i r t s c h a f t e n
wü r d e , s o l ä g e d i e Pr e i s un t e r g r enz e be i
7 0 0 T € . Grund hierfür wä r e d i e h ö h e r e
Effizienz d e s Kap i t a l e i n s a t z e s , d a d a n n
de r i n t e rne Zi ns f uß u n d in de r Folge der
CFROI e n t s p r e c h e n d h ö h e r wä r e . Eb e n s o
l ä g e n e i n e n t s p r e c h e n d e s Ums a t z - b zw .
A b s a t z v o l u m e n u n d e i n h ö h e r e r SOC
z u g r u n d e .
Mö g l i c h e Za h l un g s r e i h e n z e i g e n je n a c h
Effizienz d e s Ou t l e t s u n d d e s I n v e s t me n t s
(hier a l s n e g a t i v e r Ca sh Fl ow im l ahr 0
da r g e s t e l k ) , d a s s d i e Pr e i s un t e r g r e n z e
v o n de r Effizienz de r I nv e s t i t i on s oppo r -
t un i t ä t a b h ä n g t . Au s der Ab b i l d u n g 1
e r s i eh t m a n e i n I n v e s t me n t v o n 7 0 0 T €
mi t e i n em NPV v o n 1 . 1 0 0 T € . Verkauft
m a n d a s o b e n be r e i t s a n g e f üh r t e Out l e t
ü b e r d e r Pr e i s un t e r g r e n z e u n d i nv e s t i e r t
m a n d a v o n 7 0 0 T € , s o b l e i bt de r Barwer t
für d a s U n t e r n e hm e n g l e i ch u n d s om i t
a u c h de r Wert de r Un t e r n e hmu n g , ab e r
d i e Br u t t o i n v e s t i t i o n s b a s i s bzw. d a s An–
l a g e v e r mö g e n wu r d e verr i nger t u n d d i e
Di f f erenz z w i s c h e n Ve rkau f s e r l ö s u n d
Pr e i s un t e r g r enz e s t e h e n d a r üb e r h i n a u s
zur Ver fügung . Gl e i che s g i k , w e n n e i n
a n g e n o mm e n e r Verkauf s er l ös v o n 1 . 1 0 0
T € k omp l e t t i nv e s t i e r t wi rd, d a n n erwirt –
s c ha f t e t d i e s e Inve s t i t i on e i n e n NPV v o n
1 . 4 0 0 T € . Di e s b e d e u t e t , d a s s be i g l e i ch
b l e i b e n d em A n l a g e v e r mö g e n d i e Ca s h
F l ows und d a n n l o g i s c h e rwe i s e d e r NPV
d e s U n t e r n e hm e n s s t e i g e n . Die Effizienz
d e s A n l a g e v e r m ö g e n s ist g e s t i e g e n . Es
wi rd mi t g l e i c h em Kap i t a l e i ns a t z m e h r
Ca s h Fl ow gene r i e r t .
Au s d e n o b i g e n Tabe l l en l ä s s t s i c h ablei –
t e n , d a s s de r SOC, de r d i e Ba s i s für d e n
Ca s h Fl ow b i l de t , u n d de r CFROI d i e ent –
s c h e i d e n d e n Fakt oren für d i e Eff izienz
u n d d am i t d i e Scha f f ung v o n Me h rwe r t
für d a s Un t e r n e hme n s i nd .
4. Ausgangspunkt für das Entschei–
dungsmodell
Um e i n En t s c h e i d u n g smo d e l l e n t w i c k e l n
z u k ö n n e n , ist z u n ä c h s t d a s Ziel z u defi–
n i e r en . Eine r a t i ona l e Wah l m u s s getrof–
fen w e r d e n . En t s c h e i d u n g s t h e o r e t i s c h
h a t s i c h d e r Ak t or e i n e n Übe rb l i ck üb e r
d i e Ha n d l u n g s a l t e r n a t i v e n zu verschaf –
fen, d i e mö g l i c h e n Umw e k z u s t ä n d e z u
e rmi t t e l n , d i e Fo l gen de r Al t e rna t i v en in
Abh ä n g i g k e i t de r Umw e l t z u s t ä n d e ab–
z u s c h ä t z e n u n d auf de r Ba s i s s e i n e s
We r t e s y s t em s e i n Kalkül z u b e s t i mm e n ,
d a s e i n e w e r t h o m o g e n e Al t e rna t i v enau s -
wa h l s i che r t (vgl . Gä f gen , 1 9 7 4 , S. 3 8 ) .
Da s hier z u e n t w i c k e l n d e Mode l l m u s s
d i e s e An f o r d emn g e n er fül l en u n d so l l
zug l e i ch prax i s ge r e ch t , mö g l i c h s t e i nf ach
u n d e n t s c h e i d u n g s t r a n s p a r e n t s e i n . Es
sol l d i e Arbe i t u n d d i e P r o z e s s e formal i -
s i e r en und A r g ume n t e für d i e g e t r o f f ene
E n t s c h e i d u n g l i e f ern , b zw . s e l b s t a l s
b e s t e s A r g ume n t ak z e p t i e r t s e i n ,
5.
Erläuterungen zur VOFI-Methode
und zur Berücksichtigung von Un–
sicherheit
Die VOFI -Methode , auf d e r e n Ba s i s de r
NPV der We i t e rbe t r e i bung w i e a u c h der
künf t i ge e x a n t e Cash-Fl ow pr ogno s t i z i e r t
316