Seite 61 - 1999-06

Controller magazin 6/99
(ai<tivierbare) Vermögensgegenstände zu
identifizieren, die zu (nachweisbaren)
i<ünftigen wirtschaftl ichen Vorteilen füh–
ren können. Sowohl das HGB als auch die
US-GAAP sehen dagegen allgemein ein
Akt ivierungsverbot für F&E-Kosten vor,
so dass diese in der Periode ihres Anfal ls
als Aufwand erfasst werden müssen . "
Die daraus resultierenden unterschied–
lichen Auswi rkungen lassen sich etwa im
lahresbericht der Mensch und Maschine
Software AG aufzeigen. Die Bemerkun–
gen im Anhang zeigen, dass die im Ge–
schäftsjahr 1998 entstandenen Entwick–
lungskosten in Höhe von knapp 2,8 Mi o .
gemäß (dem in dieser Berichtsperiode
noch gültigen) lAS 9 aktiviert wurden
und über drei )ahre abgeschrieben wer–
den. Verglichen mit einem ausgewiese–
nen jahresüberschuss in Höhe von knapp
3,5 Mio. DM, der die aktivierten Entwick–
lungskosten unter der Position der son–
stigen betriebl ichen Erträge beinhaltet,
wi rd die Relevanz der unterschiedl ichen
Bi lanz ierungsnormen schnel l evident :
das ausgewiesene Ergebnis würde auf
rund 0,7 Mio. DM sinken. In einem zwei –
ten Schritt wären allerdings die darauf
entfallenden Abschreibungen ebenfalls
zu eliminieren.
Eine solche Änderung im Jahresüber–
schuss nimmt zwangsläufig auch Einfluss
auf die relativen Bewertungsverfahren.
Unter der Prämisse des Akt ivierungs–
verbots von F&E-Kosten würde bspw. das
1998er KGV ' d e r Mensch und Maschine
Software AG dramatisch von 71,4 auf
375,4 hochschnellen. ' ^ Da die aktivierten
F&E-Kosten jedoch Investitionen, die wahr–
scheinlich ein weiteres Gewinnwachstum
induzieren werden, darstellen, kann die
direkte erfolgswirksame Verbuchung in
der GuV nicht im Sinne der Finanzanalyse
aus Investorenperspektive sein.
Dementsprechend werden F&E-Aufwen-
dungen von Finanzanalysten auch bei
Un t e r nehmen , die einen jahresüber –
schuss nach HGB oder US-GAAP vorlegen,
regelmäßig berücksicht igt . Al lerdings
handelt es sich dabei aus externer Sicht
um ein schwieriges Unterfangen, da in
aller Regel keine exakten Hinweise auf
die Höhe der F&E -Kos ten im
Jahresabschluss bzw. deren differenzier–
te Aufschlüsselung nach Forschung und
Entwicklung zu finden sind. Dies macht
es für den Finanzanalysten unmögl ich,
deren Au sw i r kung en i nne r ha l b der
Akt ienanalyse zu quantifizieren, so dass
bei der Bewertung mit (ungenauen) Auf-
u nd Abschlägen gearbeitet werden muss.
In einem Researchbericht der Deutschen
Morgan Grenfell über die AIXTRON AG
wi rd bspw. auf die umfangreichen F&E-
Aufwendungen in Höhe von 8-10 % des
Umsatzes hingewiesen, die direkt erfolgs–
wi rksam erfasst werden. Daraufhin billi–
gen die Verfasser AIXTRON im Rahmen
einer Bewertung auf KGV-Basis einen
Aufschlag zum Markt zu, da die Gewinne
dadurch verringert werden bzw. das KGV
erhöht wi rd, obwohl durch diese Aufwen–
dungen neues Gewinnwachstum entste–
hen kann.'*
3. 3 Umfang der zusätzlich bereit–
gestellten Informationen
Um den Zweck von Jahresabschlüssen
zu erfüllen, verlangt das lASC, Angaben
über das Vermögen, die Verbindlichkei –
ten, das Eigenkapital, die Erträge und
Aufwendungen sowie die daraus resul–
tierenden Cash Flows zu machen. Ausge–
hend v on diesem Anforderungsprof i l
muss der lAS-Abschluss dementspre–
chend neben der Bilanz und GuV eben–
falls einen Anhang sowie eine Kapital–
f l uss rechnung und einen Eigenkapital–
spiegel enthalten.
3.3.1 Cash Flow-Statement
Das Cash F l ow - S t a t emen t (Kapi tal –
flussrechnung) dient der Ermittlung und
Darstellung des Cash Flow und enthält
nach lAS 7 eine Gegenüberstellung der
cash und cash equivalents zu Beginn des
Geschäftsjahres mit dem Betrag zu Ende
des Geschäftsjahres. Das Statement be–
steht aus drei Teilen und gibt den jeweili–
gen Cash F l ow aus Betr iebs- , Finanz ie-
rungs - u n d Invest i t ionstät igkei t wi e –
der. Die Kapitalflussrechnung zeigt da–
mit auf, inwieweit das Unternehmen in
der Lage ist, liquide Mi ttel aus der opera–
tiven Tätigkeit zu generieren. Gleichzei–
tig wi rd dem Analysten ein detaillierter
Einblick in die allgemeine Investitions–
tätigkeit des Unternehmens und deren
Finanzierung gegeben, die für die Beur–
teilung und das Abschätzen der zukünf –
tigen Erträge eine wesentl iche Determi–
nante darstellen. Die in der Vergangen–
heit generierten Cash Flows liefern eine
Indikation für künftige Cash Flows und
können daher als prospektiver Erfolgs–
maßstab dienen.
Da die Kennzahl Cash F l ow gegenüber
a u s g e n u t z t e n B i l a n z i e r u n g s - u n d
Bewer tungswah lmög l i chke i ten relat iv
immun ist, kann der v om Un t e r neh –
men pub l i z i e r t e (bet r iebl iche) Cash
F l ow unkor r i g i er t als Input faktor in die
DCF -Bewer tung bzw. als KCV-Mul t ipl i -
kator ü b e r n omme n we r den . Gleich–
zeitig wi rd die Ermittlung des Free Cash
Flow für den externen Analysten deut–
lich einfacher, da die Cash Flow-Rech-
nung ebenfalls die Höhe der Investitions–
ausgaben offenlegt.
Anders als nach deutschem Recht ist die
Kapi tal f lussrechnung nach lAS zw i n –
g e n d e r Be s t and t e i l des J ah r esab –
schlusses. Durch das KonTYaG sind aber
mi tt lerwei le zumindest auch börsen–
notierte Mut terunternehmen verpfl ich–
tet, ihren Konzernanhang um eine Kapi–
talflussrechnung zu erwei tern.
3.3.2 Anhang bzw. Er läuterungstei l
Der Erläuterungstei l gibt u. a. Auskunft
überdieangewandtenBi lanzierungs-und
Bewer tungsmethoden , enthäl t spez i –
fische Unternehmensdaten sowie An –
gaben, die nicht zwingend in anderen
Teilen des Jahresabschlusses dargestellt
werden. Darüber hinaus gehören nach
lAS bei börsennotierten Unternehmen die
Angabe der Earnings per Share sowie
eine Segmentber i chterstat tung obl iga–
tor i sch z um Anhang . Mi t Inkrafttreten
des KonTraG müssen allerdings auch HGB-
lahresabschlüsse von börsennot ierten
Mut terunternehmen inzwischen letztere
vorsehen.
Wie die empi r i sche Studie über die
Bewe r t un g sme t h o d e n in Research-
berichten zeigt, werden aus Sicht der
externen Wertpapieranalyse insbeson–
dere in den Aussagegehalt von „Gewinn
je Aktie-Kennzahlen" zur Bewertung auf
KGV-Basis große Erwar tungen geset z t . "
Die Ermittlung des Ergebnisses je Aktie
dient vorrangig dem Ziel einer verglei–
c henden Ku r sbeu r t e i l ung . Au s
Analystensicht wi rd angestrebt, auf mög–
lichst vergleichbarer Basis den Ergebnis–
trend eines Unternehmens im Zeitablauf
aufzuzeigen, eine zuverlässige Ausgangs–
position für die Schätzung der zukünft i –
gen Ergebnisentwicklung zu schaffen,
Vergleiche des wirtschaftl ichen Erfolgs
zwischen verschiedenen Unternehmen
zu ermögl ichen und eine auch interna–
tional geeignete Ausgangsgröße für eine
Kursbeurteilung zu gewinnen. ' "
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